Una din directiile urmarite acum se refera la o apreciere a dolarului american atat in fata celorlalte valute majore (via US Dollar Index) cat si selectiv in raport cu doua valute emergente (realul brazilian, lira turceasca). Am notat saptamana trecuta ca in buna parte premisele fundamentale si tehnice care sprijina aceasta directie sunt similare celor care m-au determinat sa abordez un pariu similar in august 2008 (vedeti „Dolarul american redevine moneda de refugiu”; site-ul Tradeville, 9 septembrie).
In primul rand, pentru investitori surpriza ar veni acum nu din reiterarea unei politici monetare oricum ultra-relaxate in Statele Unite („QE2,5” via „curve flattening”) ci din inversarea unor abordari „hawkish” ale Bancii Centrale Europene si chiar ale unor banci centrale apartinand economiilor emergente.
Modificarea de limbaj adoptata de presedintele Trichet in cursul conferintei de presa din 8 septembrie, insistand asupra riscurilor economice in detrimentul celor privind inflatia, este similara celei din august 2008. Notati de asemenea ca in cazul Rezervei Federale reeditarea a ceea ce la inceputul anilor ’60 s-a numit „Operation Twist” va presupune cel putin intr-o prima etapa o ajustare calitativa si nu cantitativa a bilantului bancii centrale, cumpararile de bonduri guvernamentale cu scadente lungi urmand sa fie finantate via vanzari de note de trezorerie cu scadente scurte si/sau veniturile obtinute la maturitatea instrumentelor financiare care se afla deja in portofoliul institutiei. In schimb, programul de cumparari de bonduri guvernamentale pe care Banca Centrala Europeana l-a reactivat recent in cazul Italiei si Spaniei presupune o ajustare cantitativa a bilantului institutiei (programul putand fi de altfel asimilabil unei relaxari monetare cantitative in zona euro, in ciuda obiectiilor ridicate in mod repetat de Banca Centrala Europeana). Raman la parerea ca Banca Angliei va ceda la randul sau si va anunta probabil chiar la inceputul lunii viitoare suplimentarea cumpararilor de bonduri guvernamentale cu 50 miliarde lire sterline. Si in acest caz va fi vorba de o ajustare cantitativa a portofoliului.
In prima jumatate a acestui an experimentul monetar dual al Turciei a reprezentat exceptia intr-o lume emergenta preocupata tot mai mult de riscul unei inflatii explozive.
In urma cu cateva zile insa Brazilia a taiat dobanda cheie fara o ajustare ordonata apriori a asteptarilor. Daca alte economii emergente vor proceda la fel ramane o intrebare deschisa, dar cel putin pentru Brazilia actiunea pare mai degraba debutul unui proces decat un eveniment izolat. Notati aprecierea facuta luni intr-o publicatie locala de presedintele bancii centrale, Alexandre Tombini, potrivit careia criza globala curenta va fi mai severa decat cea din 2008 si va genera o incetinire a cresterii economiei locale si de asemenea o moderare a presiunilor inflationiste domestice (o opinie similara a fost exprimata de guvernatorul bancii centrale a Turciei, Erdem Basci, intr-un interviu acordat Bloomberg la mijlocul lunii trecute, vedeti "Basci Sees Global Deflationary Risk as Turkey Cuts Rates (Text)" – Steve Bryant; Bloomberg.com, 11 august). Si daca este sa credem ca autoritatile guvernamentale au avut intr-adevar un cuvant greu de spus in dezbaterile recente din interiorul Copom, notati de asemenea ca presedintele brazilian Dilma Rousseff a sugerat in mai multe randuri in mod explicit ca doreste sa vada rata cheie aliniindu-se nivelurilor observabile in India sau China.
Exista inca un ecart considerabil intre rata Selic si dobanzile cheie din India si China, mai mult Brazilia afiseaza una din cele mai mari rate reale pozitive ale dobanzii la nivelul economiilor importante (nivelul ratei cheie este 12% in conditiile unei inflatii anualizate de aproape 7%). Cu alte cuvinte, daca banca centrala a Braziliei se concentreaza tot mai mult asupra riscurilor economice in detrimentul celor inflationiste exista teoretic un spatiu de manevra important in taierea dobanzii cheie. In opinia mea perceptia acestui spatiu de manevra va conduce la o depreciere a realului. Daca aceasta depreciere va fi ordonata sau nu ramane o intrebare deschisa, dar o accentuare impulsiva a trepidatiilor pe pietele internationale risca sa genereze un declin dezordonat al monedei braziliene in fata dolarului american.
Exista si alte considerente care teoretic sprijina cazul unei aprecieri a dolarului american. De pilda perspectiva implementarii unor bariere de capital / ancorari valutare rigide in lumea emergenta pe fondul perceptiei potrivit careia cele mai importante centre globale de lichiditate se pregatesc pentru o noua runda de relaxari monetare cantitative (notati revenirea expresiei „razboaie valutare” in discursurile publice recente ale ministrului brazilian de finante Mantega). Apoi, dolarul american recastiga statutul de moneda de refugiu in conditiile in care Elvetia a ancorat rigid francul, Japonia este pregatita pentru noi actiuni unilaterale impotriva yenului, iar aurul devine teoretic vulnerabil accelerarii lichidarilor fortate de pozitii net long actiuni si marfuri industriale. Iar dintr-o perspectiva tehnica, baza pe care US Dollar Index a construit-o in saptamanile recente seamana cu cea observabila in vara anului 2008 care atunci a precedat o apreciere importanta a dolarului american.
In 2008 insa premisele fundamentale si tehnice pro-dolar american au avut nevoie de un factor declansator pentru ca o corectie pozitiva sa se transforme intr-o apreciere fara precedent in istoria moderna. Atunci factorul declansator a fost colapsul bancii americane de investitii Lehman Brothers in septembrie. Acum factorul declansator ar putea fi o intensificare a crizei zonei euro, scenariu tot mai credibil in conditiile in care pentru Berlin un eventual default al Greciei in interiorul sau in afara blocului nu mai reprezinta un subiect tabu.
Mihai Nichisoiu
Analist piete internationale
Tradeville S.A.
